martes, 12 de julio de 2011

Economía - Tiburones, escualos y otros animales que habitan los mercados

Sobre ataques especulativos

La semana no ha podido comenzar más entretenida. Desde que los mercados abrieron la semana, no hemos tenido un momento de respiro en lo que a la prima de riesgo se refiere. Hoy el día apuntaba a tragedia, pero a media mañana el Banco Central Europeo ha comenzado a comprar deuda de los países periféricos (véase, Grecia, Portugal y España), lo cual ha rebajado notablemente la tensión y ha permitido que las aguas volvieran relativamente a su cauce. Aún así, editoriales y noticias catastrofistas, tipo pelíucula de los años 70, han inundado las ediciones digitales de los principales periódicos, alguno de los cuales ha llegado a afirmar que la Europa del Euro estaba al borde la ruptura. Como siempre, pasamos de la euforia al pánico.

Analicemos friamente la situación: Grecia está igual de mal que hace unas semanas, Italia mantiene un nivel de endeudamiento similar al de hace unos meses, Portugal ha vivido un cambio de gobierno recientemente, el cual ha puesto en marcha unos planes de ajuste brutales. Y España, en el fondo, tampoco está peor. El sistema financiero se está reordenando e incluso ha bajado ligerísimamente el paro, aunque sea por cuestiones estacionales. Es más, ya sabemos que, Zapatero, que para los mercados es parte del problema, se va. Quiero decir con ello que, objetivamente, las cosas están igual que hace unas semanas y que, por lo tanto, uno no encuentra motivo para el desaguisado actual, salvo, claro está, el juego de los tiburones, escualos y otros animales que habitan los mercados. Sí, me refiero a los especuladores.

Que nadie me entienda mal. No voy a desdecirme de lo que siempre he afirmado en este foro. Los especuladores son los amigos que se apuntan a la fiesta, pero no los que la organizan. Dicho de otra forma: Grecia, España, Italia, Portugal e Irlanda tienen problemas de diferente índole y ello es lo que realmente nos ha metido en un lío tan morrocotudo como el actual. Probablemente Grecia tenía todas las papeletas para estar como está sin los tiburones por diferentes motivos: mucha deuda, cuentas públicas falseadas, sistema tributario de "chichinabo" y un estado de bienestar por encima de sus posibilidades. Irlanda ha tenido que ser rescatada por la inoperancia de sus políticos al respaldar el gobierno las deudas de sus bancos. Portugal, España e Italia, por su parte, tienen diferentes problemáticas, pero en el caso de nuestros vecinos, los amigos que se han apuntado a la fiesta se han atiborrado alcohol y han terminado por destrozar la casa. Como no tenían la capacidad de aguante de España e Italia (en parte por el tamaño de su economía), se han visto abocados al desastre.

Para entendernos todos y contando las cosas sin demasiados tecnicismos, un país necesita, además de los tributos que recauda, acudir a financiación ajena para hacer frente a las inversiones que todo estado moderno precisa. Para ello emite bonos, los cuales son comprados por inversores de todo el mundo en un mercado organizado. Cuando se percibe que un país tiene mayor riesgo de impago que otro, éste tiene que pagar un precio más alto (intereses) para lograr la financiación correspondiente. Pondré un ejemplo para que todo el mundo me entienda.

Imaginemos el país A, el cual tiene una tasa de paro muy baja (lo que hace que el estado no tenga que pagar muchos subsidios de desempleo), una edad media de la población no demasiado eleveda (lo que reduce también el importe de las pensiones), un sistema tributario serio en el que no hay evasión fiscal y unos presupuestos habitualmente equilibrados, con algo de déficit cuando vienen mal dadas y con algo de superavit el resto de años. Imaginemos que este país A tiene que recurrir a financiarse porque va a emprender las construcciones de unas infraestructuras y emite unos bonos. Imaginemos ahora el país B, el cual tiene un desempleo que roza el 20%, una población envejecida, un sistema tributario en el que se sabe que hay gente que no paga un duro y unos presupuestos del estado con un elevado déficit. Este país quiere emprender el mismo proyecto que A y recurre también a la emisión de bonos.

Está claro que a igualdad de condiciones todos invertiríamos en A porque las garantías de pago son mucho mayores. Ahora bien, si A paga un 2% de intereses y B un 5%, entonces la cosa cambia. Ese es el problema al que se enfrentan ahora España, Grecia, Italia, Portugal e Irlanda. El mercado no termina de fiarse de su capacidad para reembolsar su deuda y es por ello por lo que tienen pagar unos intereses (prima de riesgo) más altos de lo normal.

Imaginemos ahora que los tiburones que habitan los mercados, deciden hablar de lo mal que está nuestro país B y ello genera un pánico que hace ningún inversor quiera comprar su deuda. El Gobierno de B, desesperado, no tiene más remedio que subir sus intereses al 7% para captar compradores de deuda, ya que de otra forma no podrá afrontar sus pagos en los próximos meses. Entonces es cuando los tiburones entran en acción. Han logrado que el tipo de interés suba ese 2% y obtienen una rentabilidad por encima de la media del mercado. La derivada para el ciudadano de a pie, así como para las empresas del país B es terrible. Al tener que pagar más intereses, el estado necesita emitir más deuda, lo cual detrae más liquidez del sistema, lo que hace que sea más caro el dinero. Por si esto fuera poco, cuando nuestros bancos tienen que salir al extranjero a endeudarse para financiar su actividad, son "castigados" con un mayor riesgo país. Dicho de otra forma, por estar en un país de dudosa solvencia, a todos les cuesta más caro el dinero y, por lo tanto, lo prestan también más caro a los ciudadanos de B.

¿Por qué se han cebado en la UE? Pues sencillamente por su mecanismo de rescate. La jugada es maestra: como no se deja caer a nadie y, hasta la fecha, ni ha habido quitas, ni ha habido esperas, los tiburones no han corrido riesgos. Al menos hasta la fecha. El  problema es pensar qué hacemos ahora. Porque en el fondo hay mucho trasfondo político. Sí, es cierto que hay muchos especuladores que se han forrado con este tipo de maniobras, pero también lo es que entre bambalinas se juegan partidas que ninguno sabemos. Desconocemos, por ejemplo, si ha habido presiones para que determinados bancos alemanes comprasen deuda griega. A su vez, que seguro que también han existido otros inversores no especulativos que han comprado deuda griega o portuguesa sin mayor afán que el de obtener una buena rentabilidad. Es muy duro para un político salir a la palestra ahora y decir a sus conciudadanos que han perdido dinero y que, desgraciadamente, no van a cobrar y que si lo hacen, lo harán tarde y no en su totalidad. En el fondo es lo que le pasa a Merkel pero la realidad económica es así. Cuando a uno le sale mal una inversión, "palma pasta". Y recordemos el binomio que siempre se cumple: rendimiento / riesgo.

El problema es que con el pánico apoderándose por momentos de los mercados, la jugada es complicada. ¿Cómo salimos de ésta sin dejar cadáveres por el camino? Yo sigo pensando que hay dos cosas que son inaplazables. Primero, una quita para los países en quiebra, o al menos una rebaja de intereses con alargamientos de plazo. Ello probablemente disuadiría a los tiburones de seguir con su espiral devastadora al darse cuenta de que el riesgo de perder dinero es real. Y segundo, la creación de Eurobonos de la UE a cambio de ceder parte de las atribuciones fiscales de cada país. Sí, la solución perjudica a Alemania y a Francia, probablemente los dos países más solventes del Euro, pero posiblemente salve al resto de países, entre los que se encuentra España. Un bono único para todos los países igualaría los costes de financiación y, probablemente, relajaría las tensiones casi de inmediato. En cualquier caso, doctores tiene la iglesia y yo soy un mero lector de periódicos con una licenciatura en empresariales. Ya sabéis que mis líneas de investigación no tienen que ver mucho con la materia de hoy.

Termino haciendo alusión al papelón de nuestros políticos. Se han pasando un año tomando decisiones políticas (esto es, poniendo paños calientes) en lugar de llevar a cabo las decisiones valientes que la situación demandaba. Aún ayer, se decía que era dudoso que fuera a haber otra reunión del Eurogrupo hasta septiembre porque nuestros políticos se tenían que ir de vacaciones. Es, efectivamente, para volver a acampar en Sol.

Así pues, sólo queda esperar acontecimientos. La cosa, desde luego, está que arde. La Europa del Euro saldrá adelante sólo si es capaz de reinventarse pero servidor es optimista. Pensemos cómo estaba Europa siglos atrás, cómo estaba tras la Primera Guerra Mundial y tras la Segunda. De peores hemos salido y lo hemos hecho reforzados.

11 comentarios:

FAH dijo...

Fernando, de todo lo escrito hasta ahora, este post es perfecto. El mundo de la especulación es apasionante. De siempre ha habido especuladores, se les culpa cuando como dices participan en la fiesta pero no la organizan... otra cosa más dudosa es el componente ético.

El problema, lo que se conoce en Economía Financiera y que tú lo planteas bien es de "moral hazard" (o riesgo moral)... Lo de siempre ha ocurrido otras veces en la historia.

Felicidades x el post.

Fernando dijo...

Hola Paco

Millones de gracias por pasarte y por tus palabras. Viniendo de quién viene, las valoro mucho más.

El componente ético para mi es clave en esta historia. Si uno coge el último informe del BBVA, por cada 100 puntos básicos que sube el diferencial del bono Español, a nuestro país le cuestan 10.000 millones de euros y unos 160.000 puestos de trabajo que no se crean. Todo ello para que se lucren unos pocos...

En cualquier caso, subrayo la frase que tanto te ha gustado, jeje: los especuladores se aprovechan de un problema que es real y que ellos no han creado. Tema para hablar largo y tendido

Un fuerte abrazo

nanius dijo...

Estimado Fernando: tu ejemplo para supuestamente poner las cosas fáciles me resulta pobre y problemático. Eso de tiburones es tb difícil de precisar y definir, aunque eso es otra cuestión sobre la que quizá no nos pondremos de acuerdo. Así que iré al grano. Tú ejemplo del país A y del B tiene 3 importantes problemas:

1) No se trata de que un país A – con un mejor cuadro macro – emita bonos para acometer inversiones en infraestructuras y otro país B, con igual propósito pero peor cuadro macro, tenga mayores dificultades. Lo que está ocurriendo ahora es que te estás endeudando para pagar tus compromisos presupuestarios que son consumo, transferencias (subsidio de paro, transferencias entre entes territoriales) y reparaciones del sistema bancario. Si aumentaran la capacidad o potencial de la economía (es decir, si fueran inversiones) sería más fácil la financiación. Pero como no has sabido reformar el mercado de trabajo, te endeudas para pagar el subsidio de paro (entre otras cosas).

2) (Los tiburones) “Han logrado que el tipo de interés suba ese 2% y obtienen una rentabilidad por encima de la media del mercado”. Y tb más riesgo, la otra parte del binomio que tú nunca olvidas y siempre nos recuerdas. Y a más riesgo consigo fondos para pagar mis pensiones o lo que sea… Para las empresas de B lo terrible no es tanto que en una emisión suba el coste de financiación (aunque sean 5 o 10 emisiones caras, eso no es menor desde el punto de vista del stock de deuda), sino que el gobierno no arremeta contra el problema subyacente (competitividad, desequilibrio fiscal, etc).

3) En general, el problema de poner un ejemplo así es que yo podría ponerte otro bien distinto donde no tenga sentido para ningún inversor apostar por la deuda griega, italiana o española. Estimas que no hay cambios en el cuadro macro pero sí en la prima de riesgo, por lo que tiene que haber algo de tiburones… Yo en cambio te podría dar una decena de razones por las que sí ha cambiado la situación aunque sigamos sin tener la mayoría de datos del segundo trimestre. Es decir, lo único que constatan estos y otros posibles ejemplos es nuestra mera disconformidad, nuestro llano desacuerdo sobre si han cambiado o no las cosas…Obviamente puede haber cambios de percepción también. Por ejemplo, pocos se (nos) preocupábamos de la competitividad, el endeudamiento externo, el riesgo sistémico, el empaquetamiento de productos estructurados o los desequilibrios de balanza de pagos antes de la crisis y ahora los miramos con lupa. Es más, posiblemente, una mayor aversión global al riesgo ha llegado para quedarse…y tendremos que aprender a vivir con ella. De la misma forma que tendremos que aprender a vivir con las consecuencias fiscales del envejecimiento, o de una regulación financiera más completa y más cara, o mayor inflación importada por la pujanza de los mercados emergentes o considerando que en realidad sí existe riesgo de default entre las economías desarrolladas.

nanius dijo...

El mundo cambia, so do we. Por eso, lo de los tiburones, en fin…me parece simplón, lo digo con cariño pero tb con crudeza: no hay arreglos institucionales sólidos para resolver impagos; no hay política fiscal común de entidad, ni eurobonos, ni capacidad de EFSF para comprar deuda en mercados secundarios; dependemos de que el BCE eche una manita comprando de tapadillo los bonos; dependemos del humor de Merkel y Sarkozy; dependemos de que Berlusconi decida no cargar el ajuste fiscal al siguiente gobierno; dependemos de que no haya True Finns por ahí intentando evitar la aprobación de medidas; dependemos de que se decidan a disminuir la incertidumbre de si puede considerarse o no un default dentro del euro, de si la quita es voluntaria o involuntaria; dependemos de que las agencias no rebajen sus ratings y de nuevo el BCE tenga que aceptar como colateral los bonos basura; dependemos de candidatos que de forma popular y populista quieran poner impuestos a los bancos (para terminar de reparar el balance? Para reactivar el crédito?); dependemos de que las cuentas autonómicas digan lo que hay en lugar de darnos sorpresas. etc etc etc. Hay muchos motivos por los que esto se está descontrolando, y creo que los tiburones son una de las explicaciones más limitadas qué hay. Yo, por mi parte, prefiero una combinación de: falta de voluntad política para resolver el patente diseño institucional comunitario (y del área del euro en particular), falta de transparencia de actores públicos y privados (véase el pufo inmobiliario concentrado y sin salir en las cajas…), dificultad para recuperar niveles reales de competitividad en poco tiempo y falta de vigor en la recuperación económica. Las instituciones financieras no están haciendo negocio con la debilidad de ningún país. Hasta el punto que el propio Institute for International Finance, que reúne a los banqueros, quiere que se abra un orderly default, donde ellos aplican quita, asumen las pérdidas pero dejan de contribuir al contagio. Hay que tener en cuenta, de todas formas, que los operadores financieros tienen muchos problemas sobre la mesa, para ellos tiene sentido deshacerse de bonos basura y no acudir a las subastas de esos países…

Pues claro que tiene un impacto que los inversores se retiren de esos activos y que suba el coste de financiación al gobierno y empresas…lo que yo no entiendo es qué hace BNP todavía con un 5% de bonos griegos en cartera. Debe ser que no hay tiburones allí… Hay tiburones con California, que están en una solución fiscal igual o peor que la mayoría de países europeos? Pues no: EEUU es una transfer & monetary union como Dios manda. Te fías porque conoces los mecanismos para operar y los arreglos institucionales en caso de problemas, porque sabes que no dependes ni de Merkels ni de Papandreus ni de True Finns, etc..

Hablar, first and foremost, de los tiburones es realmente ponerse una cómoda venda ante los ojos. Esa es mi humilde opinión. Gran post por lo demás, though

Un fuerte abrazo, Fernando

Ra dijo...

A veces para entender cuáles son las causas de la crisis hay que ver el panorama completo, aquí os dejo un minucioso recorrido por la situación económica en Europa:
http://pbsoneworld.wordpress.com/2011/07/04/%C2%BFadios-al-euro/

Fernando dijo...

Hola Nanius! Mil gracias por pasarte como siempre.

Brillante comentario al que no puedo poner ni un pero en lo que al planteamiento se refiere pero sí quisiera matizar algunas cosas:

1) El problema de poner ejemplos es que a menudo simplificamos demasiado la realidad. Asumo la crítica. En el fondo escribo pensando que el lector no sabe de economía pero como animal social que es, se interesa por lo que pasa. Efectivamente, la realidad es muy compleja y asumo que el problema trasciende, obviamente, de una política de infraestructuras. Dejémoslo en que los países, simplemente, no pueden mantener su estado de bienestar.

2)Respecto a los tiburones: Ojo, que yo no les echo la culpa de lo que pasa ("son los amigos que se apuntan a la fiesta, pero no los que la organizan"). Grecia, Irlanda, Portugal, España e Italia tienen ya de por sí una barbaridad de problemas independientemente de los especuladores. El argumento puede ser simplón, pero amigo Nanius, no te olvides de la que lió Soros en el 92 en otro momento delicado. En cualquier caso, subrayo de nuevo: España, Italia, Irlanda, Portugal y Grecia ya tienen problemas de por sí. Ni un pero en ese sentido.

3) Totalmente de acuerdo contigo: mayor rendimiento, pero también mayor riesgo. Ahora bien, si juegas con una red que rescata a los países que caen, el riesgo es casi cero, por lo que los especuladores pueden seguir jugando. Riesgo moral, como apuntaba Paco.

4)Totalmente de acuerdo contigo en la segunda parte del comentario, sobre todo en lo que se refiere a EEUU y al nivel de nuestros políticos.

Mil gracias de nuevo.

Un fuerte abrazo

Fernando dijo...

Hola Ra! Bienvenido al Disparadero y millones de gracias, tanto por tu comentario como por el link.

Respecto al mismo, decirte que me ha parecido sumamente interesante y con datos desde luego reveladores.

La solución es muy complicada y no está exenta de riesgos colaterales. Un default "controlado" de Grecia que pase porque los poseedores de bonos acepten que el valor real de los mismos no tiene que ver con el nominal puede ser parte de la solución. El problema es que no sabemos la porquería que tiene cada banco y el impacto que tendría este reconocimiento sobre toda la banca Europea. Me huele a Lehman Brothers versión UE...

Saludos y mil gracias de nuevo

Mj dijo...

Hola Fernando, pues yo te agradezco que lo hayas explicado de esa manera tan fácil para los que no sabemos mucho de economía...

Saludos y gracias

mj

nanius dijo...

Parece que estamos más de acuerdo de lo que pensaba.

ok a tu punto 2). Apuntarse a la fiesta y no organizarla lo había entendido de otra manera. Además entiendo que tb les dedique el post a los escualos, tú que ya has dedicado muchos otros a los problemas subyacentes de los PIGS

ok tb al punto 3. El riesgo moral es un problema esencial. Pero el hecho de que los inversores no asuman pérdidas es tb una cuestión del diseño. no tendrían incentivo a especular (aunque ello desestabilizara) si tuviéramos una unión monetaria desarrollada como en EE.UU. El terremoto actual (y el recrudecimiento en nov-2010 con Irlanda) proviene tb en gran medida del coqueteo del cambio del diseño. Es una pura incertidumbre, porque se mezcla la comprensión de que un país Euro puede quebrar con la idea de que el inversor tendrá que soportar el coste. La implicación puede ser necesaria, no lo sé, pero si no se impone de la noche a la mañana, y se sigue creando esta incertidumbre, los inversores seguiran comprando Treasuries y yéndose a los países emergentes, y soltarán los bonos europeos problemáticos que haya. Ello encarece la financiación y dificulta la salida.

Un fuerte abrazo y gracias (siempre) por contestar

Fernando dijo...

Mj, bienvenid@ al Disparadero! Millones de gracias por pasarte y por el comentario. Espero leerte por aquí a menudo!

Trato, en la medida de lo posible, de humanizar y amenizar la realidad economica. Me alegra que te haya servido el post.

Un avbrazo

Fernando dijo...

Hola de nuevo, Nanius, y millones de gracias por pasarte de nuevo.

Muy de acuerdo con lo que expones, tanto en la cuestión de diseño como en el ejemplo de EEUU. Son muchos los economistas que lo ponen como referente para lo que pretende ser la UE (me refiero en términos de unidad fiscal y monetaria) y estoy bastante de acuerdo con ellos.

Seguiremos atentos a los acontecimientos!

Un fuerte abrazo